棒棒策略大批限售股解禁、老铺黄金近百倍估值待考库存激增222.4%且经营现金净流出超12亿元

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　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：新消费主张/cici

　　自2024年下半年以来，港股新市场出现回暖迹象，泡泡玛特、蜜雪冰城以及老铺黄金3家消费企业股价持续大涨，被誉为港股的“消费三枝花”。

　　截至6月26日收盘，老铺黄金、周大福、周大生、菜百股份、中国黄金、老凤祥的P/E分别为94.3、22.3、15.3、16.4、23.2、14.7。由此可见，老铺黄金的市盈率远超同行业可比上市公司，P/E位居断层第一。6月28日，老铺黄金大额股份解禁，老铺黄金的近百倍PE估值待考。同时，老铺黄金库存激增、经营活动现金流持续净流出也值得关注。

　　从老铺黄金能撑起百倍估值吗？PE远超行业可比上市公司

　　老铺黄金成立于2009年，是中国第一家推广古法黄金概念的品牌。是集中国古法手工金器研发设计、生产加工、多渠道零售于一体的专业运营商，主要产品为利用中国古法手工工艺加工制作的足金古法金器。

　　2020年6月棒棒策略，老铺黄金曾在证监会预披露招股书，准备在深交所主板上市。上会前夕（2021年4月），因“相关事项需要进一步核查”，老铺黄金被证监会第十八届发审委取消审核。2021年7月再次迎来上会，在证监会第78次发审委会议上，老铺黄金的首发申请未获通过。

　　从证监会发审委提出的问题来看，老铺黄金“折戟”A股IPO主要有三大方面的问题：（1）与原主体之间微妙的关系。老铺黄金原经营主体是金色宝藏，老铺黄金仅为金色宝藏旗下一个品牌。据披露，老铺黄金原主体金色宝藏经营状况堪忧，2017-2019年间营收连年下滑且持续巨额亏损。除此之外，脱离原主体的老铺黄金，还有着大额关联交易，二者之间微妙的关系或存在利益输送之嫌；（2）盈利能力远超同行，老铺黄金持续飙升的销售数据、远超行业平均水平的销售毛利率，相关数据引发监管质疑；（3）委外加工占比较高。

　　此后，2023年6月，老铺黄金再次申请A股上市，但不到一个月就申请撤回了上市申请，并于2024年5月转战港交所，最终于2024年6月28日成功在港交所主板挂牌上市，上市首日最高涨幅超80%。

　　并且，自2024年下半年以来，港股新市场出现回暖迹象，泡泡玛特、蜜雪冰城以及老铺黄金3家消费企业股价持续大涨，被誉为港股的“消费三枝花”。其中，老铺黄金自2024年6月以来，股价震荡大幅向上。股价自2024年6月底的69.4港元/股，增长至最高1015港元/股，最高涨幅高达1362.54%。

（资料来源：wind资讯）

　　截至2025年6月26日，老铺黄金收盘价为868.5港元/股，即使冲高回落，但估值仍是跑赢A股同行。截至6月26日收盘，老铺黄金、周大福、周大生、菜百股份、中国黄金、老凤祥的P/E分别为94.3、22.3、15.3、16.4、23.2、14.7。由此可见，老铺黄金的市盈率远超同行业可比上市公司，P/E位居断层第一。

　　PE值高于行业可比公司虽然可能反映市场对公司未来增长的乐观预期，但也伴随着高估值风险、股东套现压力以及业绩压力等潜在弊端。

　　据wind资讯，6月28日，包括创始人徐高明在内的12位股东所持股份将迎来解禁，上述股东持有的股份数量达0.69亿股，约占老铺黄金总股本的40%。大额股份解禁，老铺黄金的近百倍PE估值待考。

　（资料来源：wind资讯）

　　定价高且工艺非老铺独有、毛利率显著高于同行、库存激增222.4%且经营净现金流为负

　　老铺黄金的业绩表现还是十分亮眼的。2024年，公司营收为85.06亿元，同比增长167.5%；毛利为35.01亿元，同比增长162.9%；净利润为14.73亿元，同比增长253.9%。

　　定位高端，老铺黄金也具备较高的品牌溢价。在价格体系上，与传统金店按照克单价及工费核算最终成交价格不同的是，老铺黄金采取的一口价，区别于传统黄金品牌的“金价×克重+加工费”模式。例如，老铺黄金天猫旗舰店中销量最高的一款“葫芦1号钻饰吊坠”，克重为7.39克，售价为12520元，对应的克单价超1694元/克。

　　高品牌溢价也使得老铺黄金的毛利率远高于同行，2021年至2024年，该公司毛利率分别为41.2%、41.9%、41.9%、41.2%，维持在较高水平。这里就需要重点关注品牌溢价的可持续性问题。公司一直标榜的“古法手工工艺（花丝、錾刻等非遗技艺）”并非老铺独有，深圳水贝代工厂可快速仿制同类产品，价格低30%-50%。周大福（传承系列）、周生生（东方古祖）、周大生等同质化竞品已抢占市场。

　　另外，尽管老铺黄金2024年营业收入达到85.1亿元，净利润14.7亿元，但其经营性现金流却未能同步增长，2024年公司经营活动所用现金流量净额为-12.28亿元。而这或与老铺黄金库存规模大比例增加有关。

（资料来源：wind资讯）

　　老铺黄金高企的库存同样值得关注，其存货主要包括（i）原材料，主要包括黄金、钻石、其他宝石及包装材料；（ii）半成品；（iii）制成品及（iv）委外加工物资。2024年，老铺黄金的存货余额为40.9亿元，同比增长222.4%。40.9亿元的存货中，制成品占25.5亿元，原材料和半成品分别为8.4亿元和7亿元。如此高的存货水平可能带来滞销风险，尤其是在市场竞争加剧的情况下。

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